4번의 반감기 후 마이너 경제학과 ETF

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slug: bitcoin-mining-etf title: "4번의 반감기 후 마이너 경제학과 ETF" subtitle: 누가 지금 비트코인을 사고 있나 coin: BTC issue: 1 publishedAt: "2026-06-08" category: L1-PoW tags: [bitcoin, mining, etf, ibit, halving, hashrate] estimatedReadTime: 10 draft: true sources:

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도입 — 발행 곡선을 누가 보호하는가

비트코인 시리즈 1편(#1-A)에서는 21,000,000이라는 숫자가 어떻게 화폐 진화의 끝점에 위치하는지 봤습니다. 그러나 그 발행 곡선은 현실의 채굴자들이 매 10분마다 전기와 ASIC 칩을 태워서 보호해야 작동합니다. 4번째 반감기를 거친 2026년 5월 현재, 그 경제학이 ETF라는 새 무대 위에서 어떻게 균형을 잡고 있는지를 다룹니다.

질문은 단순합니다. 반감기로 마이너 매출이 절반으로 줄었는데, 가격이 안 무너진 이유는 무엇인가. 답의 절반은 ETF에 있고, 나머지 절반은 마이너 자체의 진화에 있습니다.

1. 해시레이트 — 2배 증가의 의미

해시레이트(hashrate)는 네트워크에 투입되는 연산 속도입니다. 단위는 EH/s (exahash per second, 초당 10의 18제곱 해시).

• 2023년 평균 약 255 EH/s
• 2024년 평균 약 516 EH/s (+102%, 1년만에 두 배)
• 2026년 5월 현재 약 620-680 EH/s 박스권

해시레이트 증가는 두 가지를 의미합니다. 첫째, ASIC 칩 효율 진화 — Bitmain Antminer S19 (2020) 의 효율 약 30 J/TH 에서 S21 Hydro (2024) 의 약 16 J/TH 으로 같은 전기로 두 배 채굴. 둘째, 네트워크 보안 강화 — 51% 공격에 필요한 비용이 그만큼 증가.

Difficulty adjustment(난이도 조정)는 매 2,016 블록(약 2주) 마다 자동 발동되어 블록 생성 평균을 10분으로 유지합니다. 해시레이트가 2배 늘면 difficulty 도 2배 올라가서 개별 마이너의 BTC 채굴량은 늘지 않습니다. 즉 같은 BTC 발행량을 두 배 많은 채굴자가 나눠 갖는 셈.

2. 반감기 후 마이너 경제학 — 매도압의 흡수

4차 반감기는 정확히 2024년 4월 20일, 블록 840,000 에 발동됐고 블록 보상이 6.25 → 3.125 BTC 로 절반 감소했습니다. 일 신규 발행은 약 900 → 450 BTC. 2026년 5월 가격 $78,600 기준으로는 일 약 $35M 가 신규 공급되는 셈입니다.

마이너 매출 = 블록 보상(subsidy) + 거래 수수료(fee). 반감기 직후 마이너 P&L 이 압박받으면 보유 BTC를 매도해 운영비를 메꾸는 게 정상 패턴이었습니다. 그런데 4번째 사이클에서는 다른 메커니즘이 작동했습니다.

• 미국 상장 채굴자(Marathon MARA, CleanSpark CLSK, Riot RIOT)가 convertible bond / equity 발행으로 자본을 조달해 BTC 매도 대신 보유.
• 일부 채굴자(Core Scientific 등)는 AI/HPC 데이터센터로 전환 — CoreWeave 와 12년 $3.5B 계약 등.
• Ordinals/Runes 시즌(2024) 으로 수수료 수익이 일시적으로 보상의 30-50%까지 상승해 압박 완화.

요약하면 4차 반감기 후 마이너 매도압은 과거 사이클보다 약하게 작동했고, 그 매도압을 ETF 가 흡수했습니다.

3. ETF 등장 — 누가 BTC를 영구 보유하는가

2024년 1월 10일, 11개 현물 BTC ETF 가 동시 SEC 승인을 받았습니다. BlackRock IBIT, Fidelity FBTC, Ark ARKB, Bitwise BITB, Grayscale GBTC 등.

흥미로운 비교는 골드 ETF 입니다. 2004년 출시된 SPDR Gold (GLD) 는 20년 후 AUM 약 $80B, 금 시총 대비 약 3%를 흡수했습니다. BTC ETF 는 출시 2년 만에 시총 대비 6.3%로 골드 ETF의 두 배 침투 속도를 기록한 셈입니다.

또 결정적인 숫자: 일 ETF 매수 평균 $208M vs 일 신규 발행 $35M = ETF 가 신규 발행의 약 6배를 흡수. 이게 4차 반감기 후 가격이 무너지지 않은 산술적 이유입니다.

4. 4번째 사이클이 다른 이유

종합하면 4번째 사이클은 과거 3번과 다음 점에서 다릅니다.

가격이 같은 패턴으로 움직일지는 알 수 없습니다. 인프라가 바뀌었기 때문에 과거 반감기 모델(stock-to-flow 등)을 그대로 적용하기 어렵다는 게 정직한 결론입니다. 다음 편(#1-C) 에서는 그 새 가격 메커니즘이 매크로 환경(DXY·금리·M2)과 어떻게 연결되는지, 그리고 학계가 그 연결을 어떻게 반박하는지 봅니다.